Un fonds secondaire est un véhicule d'investissement spécialisé dans l'acquisition de participations dans des fonds de private equity existants ou dans des portefeuilles d'actifs non cotés. Ces transactions permettent aux investisseurs de céder leurs parts avant la fin de la durée du fonds, offrant ainsi de la liquidité, tandis que les nouveaux investisseurs accèdent à des actifs plus matures avec une meilleure visibilité sur les performances. Découvrez avec Private Corner, société de gestion digital native, l’intérêt d’investir dans des fonds de private equity secondaire.
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L’origine de la stratégie
Les fonds secondaires ont vu le jour principalement comme une réponse aux besoins croissants de liquidité et de flexibilité dans le secteur du private equity, qui est caractérisé par des engagements de capital à long terme. Originellement, ils se présentaient comme une solution pour les investisseurs désireux de se désengager de leurs positions dans des fonds de private equity avant la fin de la période de détention prévue, souvent fixée à une décennie ou plus. Ce besoin se manifestait particulièrement dans des contextes où les investisseurs recherchaient soit à réajuster leur portefeuille d’investissement pour des raisons stratégiques, soit à liquider des actifs pour des besoins de trésorerie.
Le développement de ces fonds a été notablement marqué dans les années 1990, une période durant laquelle le marché du private equity a commencé à mûrir et à se diversifier. Selon les données de Preqin, cette époque a vu une augmentation significative du nombre de fonds de private equity, ainsi que de la variété des stratégies d'investissement proposées. Ce phénomène a engendré un écosystème plus complexe et interconnecté, augmentant ainsi le besoin de mécanismes permettant une gestion plus dynamique et flexible des engagements en capital.
La création et la croissance des fonds secondaires ont également été influencées par l'évolution des réglementations financières et par une meilleure compréhension des spécificités des marchés privés. Les investisseurs, confrontés à des règles de plus en plus strictes sur la gestion des risques et la liquidité, ont trouvé dans les investissements secondaires un moyen efficace de gérer leur exposition aux actifs illiquides tout en respectant les cadres réglementaires.
L’effet dénominateur
L'effet dénominateur se produit lorsque la valeur des placements en actions et autres actifs liquides diminue rapidement pendant une période de crise économique ou de baisse des marchés, tandis que la valeur des investissements illiquides, comme ceux en private equity, reste apparemment stable en raison de leur évaluation périodique. Cette situation conduit les portefeuilles d'investisseurs institutionnels à paraître déséquilibrés, avec une proportion anormalement élevée d'actifs illiquides comparée aux actifs liquides, dépassant ainsi les allocations stratégiques cibles.
Dans ce contexte, les fonds de private equity secondaire offrent une solution précieuse en permettant aux investisseurs institutionnels, comme les fonds de pension et les fondations, de réajuster rapidement leur exposition aux actifs privés sans avoir à attendre les échéances habituelles de dix ans ou plus des fonds de private equity. Originellement conçus pour fournir de la liquidité dans un marché où elle est traditionnellement limitée, les fonds secondaires ont gagné en popularité dans les années 1990, lorsque le marché du private equity a mûri et que le nombre de fonds d’investissement et la diversité des stratégies ont augmenté.
La capacité de ces fonds à atténuer l'effet dénominateur a donc été un moteur clé de leur développement. En offrant une voie de sortie anticipée pour les investisseurs cherchant à réaligner leurs allocations d'actifs selon les changements de valeur du marché, ces fonds ont permis une gestion de portefeuille plus réactive et stratégique. Cette fonction est devenue particulièrement précieuse pendant les périodes de volatilité du marché, où l'ajustement rapide des portefeuilles peut jouer un rôle crucial dans la préservation du capital et le respect des politiques d'investissement.
Une classe d'actifs en fort développement
Les fonds de private equity secondaire permettent une flexibilité accrue ainsi qu’une gestion stratégique des actifs.
Pour les investisseurs :
- Liquidité : la croissance des fonds secondaires est principalement liée à l'évolution des besoins des investisseurs qui cherchent des options de liquidité plus flexibles et des horizons d'investissement ajustés.
Pour les sociétés de gestion (les General Partners ou GPs) :
Pour les GPs, le marché des secondaires leur fournit un moyen d'étendre leur détention sur des actifs de choix avec une longue piste de création de valeur et de potentiel de croissance. Déplacer des sociétés de portefeuille de haute qualité dans des véhicules de continuation est devenu une route alternative de sortie à un processus de vente ou à une introduction en bourse. Ces secondaires d'extension permettent aux gestionnaires de continuer à accroître les rendements sur leurs actifs phares tout en offrant potentiellement de la liquidité aux investisseurs qui le souhaitent.
Dans le cas de sociétés de gestion couvrant l’ensemble des actifs non cotés (plateformes), les gérants de fonds secondaires travaillent avec les gestionnaires de fonds primaires pour continuer à créer de la valeur et améliorer la performance des actifs sous-jacents, ce qui peut bénéficier à tous les investisseurs impliqués.
Des actifs tout terrain ?
Les cycles économiques tels que la crise dot-com, la crise financière globale, ou la pandémie ont catalysé l'intérêt pour les fonds de private equity secondaires, ceux-ci offrant des opportunités d'acheter des actifs décotés et des perspectives de rendements intéressantes lors de la reprise économique.
Ces fonds ont cette capacité à pouvoir prospérer dans des environnements économiques variés. En période de croissance, ils peuvent bénéficier de la hausse des valorisations des actifs sous-jacents. En période de ralentissement, ils peuvent trouver des opportunités d'achat à des prix attractifs. Ainsi, plutôt que de simplement révéler des crises, les fonds secondaires offrent des solutions pour naviguer et capitaliser sur les volatilités du marché.
Le marché secondaire bénéficie de performances constantes à travers les cycles
Le marché du private equity secondaire a surperformé après des périodes d'incertitude économique et de volatilité.
Performances maximales en 2003
2009 (après la crise financière mondiale)
2012 (crise de la dette européenne)
Une stratégie adaptée à une clientèle patrimoniale intermédiée
Les fonds de private equity secondaire sont traditionnellement plus adaptés aux investisseurs institutionnels en raison de leur complexité, de leur taille d'investissement minimale et de leur horizon de placement à long terme.
Toutefois, certaines plateforme de private equity ont permis d’ouvrir l’accès à ces fonds institutionnels, convaincus de l’intérêt particulier pour la clientèle patrimoniale de ces fonds.
Le private equity secondaire est une stratégie « cœur de portefeuille » extrêmement diversifiée et particulièrement adaptée pour un investisseur qui bénéficie d’un couple risque / rendement très équilibré.
Une pluralité de stratégies
Pour bien comprendre les fonds secondaires et avant de parler de typologie de fonds, il convient en 1er lieu de parler de typologie de transactions.
Ainsi, on distingue principalement deux types de transactions dans le monde des secondaires :
Transactions « LP-Led » : rachat des positions d’un investisseur dans un fonds ou un portefeuille de fonds de capital-investissement. Les LP-leds permettent une gestion active d’un portefeuille d’investissements et la réallocation du capital des portefeuilles.
Transactions « GP-Led » : transactions généralement initiées par un gérant (GP) qui peut prendre plusieurs formes, impliquant souvent l’achat d’investissements existants qui seront transférés dans un nouveau véhicule. Par exemple, les GP utilisent des fonds secondaires pour optimiser la gestion de la durée de détention des actifs, répondre aux besoins de liquidité des investisseurs, et ajuster les stratégies d'investissement face aux changements de marché. Les continuation funds, qui en sont une illustration, permettent de retenir des actifs de haute qualité au-delà des cycles traditionnels de détention pour en maximiser le potentiel de croissance.
Pour aller plus loin : les fonds de continuation
Un fonds de continuation, également connu sous le nom de fonds de continuité ou de fonds de prolongation, est un type spécifique de fonds de private equity secondaire qui permet aux gestionnaires de fonds de capital-investissement de prolonger la durée de vie de certains actifs au-delà de la période initiale prévue par le fonds primaire.
Un fonds de continuation est en effet créé pour transférer des actifs d'un fonds de private equity primaire à un nouveau véhicule d'investissement, permettant ainsi aux gestionnaires de continuer à gérer ces actifs au-delà de la durée de vie initiale du fonds primaire. L'objectif principal est de maximiser la valeur des actifs en leur donnant plus de temps pour se développer et atteindre leur plein potentiel.
Fonctionnement
Identification des actifs : les GPs identifient les actifs dans leur portefeuille qui ont encore un potentiel de croissance significatif mais qui n'ont pas atteint leur pleine maturité dans le cadre du fonds primaire.
Création du fonds de continuation : un nouveau fonds, le fonds de continuation, est créé pour accueillir ces actifs. Ce fonds peut être structuré comme un fonds secondaire, permettant aux investisseurs existants de vendre leurs participations dans les actifs transférés.
Transfert des actifs : les actifs sélectionnés sont transférés du fonds primaire au fonds de continuation. Ce transfert peut impliquer une évaluation indépendante des actifs pour déterminer leur valeur de marché.
Gestion continue : les gestionnaires du fonds primaire continuent de gérer les actifs transférés dans le cadre du fonds de continuation. Cela permet de bénéficier de leur expertise et de leur connaissance approfondie des actifs.
Nouveaux investisseurs : le fonds de continuation peut attirer de nouveaux investisseurs qui souhaitent bénéficier du potentiel de croissance des actifs transférés. Ces investisseurs peuvent inclure des fonds de private equity secondaire, des investisseurs institutionnels ou des investisseurs individuels.
Pourquoi de tels fonds ?
Maximisation de la valeur : en prolongeant la durée de gestion des actifs, les GPs peuvent maximiser leur valeur en leur donnant plus de temps pour se développer et atteindre leur plein potentiel.
Flexibilité pour les investisseurs : les investisseurs existants ont la possibilité de vendre leurs participations dans les actifs transférés, offrant ainsi une liquidité accrue et une flexibilité pour rééquilibrer leurs portefeuilles.
Continuité de la gestion : les gestionnaires peuvent continuer à gérer les actifs avec lesquels ils sont familiers, ce qui peut améliorer la performance et la création de valeur.
Attraction de nouveaux capitaux : le fonds de continuation peut attirer de nouveaux investisseurs, apportant des capitaux supplémentaires pour financer la croissance et les initiatives stratégiques des actifs transférés.
Cas pratique
Supposons qu'un fonds de private equity primaire approche de la fin de sa durée de vie de 10 ans, mais qu'il détient encore plusieurs entreprises qui n'ont pas atteint leur plein potentiel. Les gestionnaires du fonds peuvent créer un fonds de continuation pour transférer ces entreprises. Les investisseurs existants peuvent choisir de vendre leurs participations dans ces entreprises au fonds de continuation, tandis que de nouveaux investisseurs peuvent entrer pour bénéficier du potentiel de croissance restant. Les gestionnaires continuent de gérer ces entreprises dans le cadre du fonds de continuation, leur donnant plus de temps pour se développer et maximiser leur valeur.
En résumé, un fonds de continuation offre une solution flexible pour prolonger la gestion des actifs de private equity au-delà de la durée de vie initiale du fonds primaire. Cela permet de maximiser la valeur des actifs, d'offrir une liquidité accrue aux investisseurs existants et d'attirer de nouveaux capitaux pour financer la croissance.
Ces véhicules sont particulièrement utiles en période de marchés cotés incertains, où les options de sortie type IPOs, peuvent être moins attrayantes.
Quels sont les objectifs de rendement d’un fonds secondaire ?
Un rapport de BlackRock indique que les fonds secondaires ont affiché un taux de rendement interne médian (IRR) de 15,9%, comparé à un IRR médian de 13,2% pour les fonds primaires pour les vintages de fonds analysés de 2002 à 2021. Cette performance supérieure est attribuée à la diversification accrue et à la réduction du risque lié à la constitution initiale du portefeuille, caractéristiques propres aux fonds de private equity secondaire.
En termes de croissance du marché, les volumes de transactions sur le marché secondaire ont connu une expansion significative, atteignant des volumes annuels de transaction de plus de 100 milliards de dollars, reflétant une maturité accrue et une acceptation plus large de cette stratégie d'investissement.
Quels avantages ? Quels inconvénients ?
Les avantages sont les suivants :
Une forte diversification (géographique, sectorielle, millésimes, gérants…) : l'investisseur privé accompagné par son Conseiller s’expose à un large éventail de sociétés sous-jacentes (1500 à 3000 entreprises via le fonds que nous proposons par exemple) et de gérants à travers plusieurs points d’entrée dans le temps.
Des actifs acquis avec une maturité moyenne de 3 à 6 ans : il existe un levier de création de valeur combiné à des niveaux de prix attractifs, dans certains cas avec décote.
Une vélocité du capital grâce à une exposition à des actifs matures : un potentiel de distribution rapide et par conséquent un retour sur investissement plus rapide.
Un modèle économique de préservation de la valeur compétitif (frais de gestion & carried interest compétitifs par rapport au private equity primaire).
Une sortie nette maximale de cash plus faible qu’en private equity primaire, historiquement d’environ 60-70%.
Une courbe en J atténuée par les niveaux de décote à l’entrée.
Un recyclage des distributions permettant aux fonds d’être investis à 100% tout en réduisant l’engagement des investisseurs.
De plus, le marché du secondaire a considérablement mûri :
Croissance de la taille, stimulée par l'augmentation des levées de fonds primaires.
Taux de rotation naturel d'environ 1,5 % à 2,0 %.
Meilleure sélectivité et qualité des portefeuilles échangés sur le marché secondaire.
_ Source : Partners Group._
Le marché secondaire pourrait ainsi dépasser 1 trillion de dollars de volume de transactions d'ici 2030, le plaçant parmi les marchés à la croissance la plus rapide des marchés privés.
Les inconvénients
Les fonds secondaires sont des fonds de private equity. Aussi les principaux risques associés sont notamment un risque de perte total du capital investi ainsi qu’un risque de liquidité.
Risque de surpayer des actifs si la décote n’est pas suffisante ou si les actifs sous-jacents ne performe pas comme prévu.
La dépendance sur le savoir-faire et l'accès aux informations privilégiées des gestionnaires pour évaluer correctement la qualité et le potentiel des actifs sous-jacents.
Complexité de la structure et des transactions, qui peut rendre difficile l’évaluation exacte des actifs pour les investisseurs moins expérimentés.
Ces points mettent en évidence, l’importance du choix de l’équipe retenue ainsi que sa capacité à délivrer des performances à travers plusieurs millésimes. Pour cela, il faut se référer à une plateforme digitale de private equity dont les processus de sélection des équipes de gestion est robuste.
